เปิดโมเดลฟื้นตลาดหุ้น ญี่ปุ่น-เกาหลี-สิงคโปร์ ชี้ทางรอดยกเครื่องตลาดทุนไทยทั้งระบบ

ในช่วงหลายปีที่ผ่านมา ตลาดหุ้นหลายประเทศต่างเผชิญโจทย์ร่วมกัน ทั้งมูลค่าตลาดเติบโตต่ำกว่าศักยภาพ การระดมทุนใหม่ชะลอลง สภาพคล่องกระจุกตัว และความท้าทายในการดึงดูดบริษัทคุณภาพและผู้ลงทุนระยะยาวกลับเข้าสู่ตลาดทุนอีกครั้ง ทำให้หลายประเทศเร่งออก “มาตรการกระตุ้นตลาดหุ้น” หรือ Revitalize Measures เพื่อยกระดับความน่าสนใจของตลาดทุน ไม่ว่าจะเป็นมิติของอุปทาน (supply) อุปสงค์ (demand) และโครงสร้างตลาดที่เอื้อต่อการเติบโตระยะยาว

ฝ่ายยุทธศาสตร์และการต่างประเทศ สำนักงานคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์ (ก.ล.ต.) เปิดหมุมมองว่า เมื่อพิจารณามาตรการกระตุ้นตลาดหุ้น ญี่ปุ่น เกาหลีใต้ สิงคโปร์ และไทย เป็นประเทศในเอเชียที่ได้ดำเนินมาตรการดังกล่าวและเริ่มปรากฏผลลัพธ์อย่างเป็นรูปธรรมแล้ว

แม้ว่าบริบททางเศรษฐกิจ โครงสร้างผู้ลงทุน และระดับพัฒนาการของตลาดทุนต่างกัน สิ่งที่เหมือนกันคือ แต่ละประเทศไม่ได้มองการฟื้นตลาดหุ้นเป็นเพียงดัชนีหรือสภาพคล่องระยะสั้น แต่มองไปถึงการปรับ “ระบบนิเวศตลาดทุน” ทั้งระบบ เพื่อให้ตลาดสามารถทำหน้าที่เป็นแหล่งระดมทุนของเศรษฐกิจจริง และเป็นช่องทางสร้างความมั่งคั่งระยะยาวให้แก่ผู้ลงทุนได้อย่างมีประสิทธิภาพมากขึ้น

ญี่ปุ่น : ฟื้นตลาดด้วยวินัยตลาดและการสร้างวัฒนธรรมลงทุนระยะยาว

กรณีของญี่ปุ่นสะท้อนแนวทางที่ให้น้ำหนักกับการใช้ “วินัยตลาด” เป็นแรงขับเคลื่อนสำคัญในการยกระดับบริษัทจดทะเบียน โดยเฉพาะการผลักดันเรื่องการเปิดเผยแผนสร้างมูลค่าบริษัทอย่างจริงจัง ซึ่งกระตุ้นให้บริษัทหันกลับมาพิจารณาการใช้เงินทุนอย่างมีประสิทธิภาพ (capital efficiency) และคำนึงถึงผลตอบแทนผู้ถือหุ้นและศักยภาพการเติบโตในระยะยาวมากขึ้น

ขณะเดียวกันญี่ปุ่นยังเดินหน้าปรับปรุงกฎเกณฑ์ด้านบรรษัทภิบาล เพื่อลดปัญหาเชิงโครงสร้าง เช่น cross-shareholding ที่ทำให้แรงกดดันจากผู้ถือหุ้นต่อการยกระดับมูลค่าบริษัทลดลง สำหรับด้านอุปสงค์ ญี่ปุ่นใช้มาตรการจูงใจการออมและการลงทุนผ่านบัญชี NISA (Nippon Individual Savings Account) ควบคู่กับการยกระดับบทบาทของผู้ลงทุนสถาบันตามหลัก Stewardship หรือการพิทักษ์ผลประโยชน์ ของผู้ลงทุน

โดยกองทุนบำนาญของรัฐบาลญี่ปุ่นได้ผลักดันให้ผู้จัดการกองทุน engage กับบริษัทจดทะเบียนมากขึ้น แนวทางดังกล่าวสะท้อนว่า ญี่ปุ่นไม่ได้มุ่งเพียง “คนเข้าตลาดมากขึ้น” แต่ต้องการสร้างระบบที่ผู้ลงทุนมีบทบาทในการยกระดับคุณภาพบริษัทไปพร้อมกัน ภาพรวมของญี่ปุ่นจึงเป็นตัวอย่างของประเทศที่ใช้กลไกตลาดและแรงจูงใจเชิงโครงสร้างควบคู่กัน นั่นคือ ฝั่งบริษัทต้องสร้างมูลค่าให้ชัดขึ้น ส่วนฝั่งผู้ลงทุนก็ต้องมีบทบาทเชิงคุณภาพมากขึ้นเช่นกัน

เกาหลีใต้ : แก้ปัญหามูลค่าหุ้นต่ำกว่าศักยภาพ ด้วยแพ็กเกจปฏิรูปเชิงรุก

เกาหลีใต้เลือกใช้แนวทางที่เข้มข้นและมัดรวมเป็น “แพ็กเกจปฏิรูป” ที่ชัดเจน โดยโจทย์หลัก คือ การแก้ปัญหา Korea Discount หรือราคาหุ้นเกาหลีใต้ถูกประเมินมูลค่าต่ำกว่าศักยภาพเชิงโครงสร้าง ทั้งด้านบรรษัทภิบาล โครงสร้างกลุ่มธุรกิจ และความเชื่อมั่นของผู้ลงทุน

มาตรการสำคัญของเกาหลีจึงครอบคลุมตั้งแต่การผลักดัน Corporate Value-up Program โดยต้องกำหนด KPI ที่ชัดเจน ติดตามผลได้ สร้างแรงจูงใจแก่บริษัท ผ่านการให้สิทธิประโยชน์ทางภาษี การสนับสนุนเครื่องมือช่วยเหลือ เช่น แนวทางปฏิบัติ (guideline), แม่แบบ (template), และการฝึกอบรม (training) ในการจัดทำและเปิดเผย Corporate Value-up Program

นอกจากนี้ ยังมีแพลตฟอร์มสำหรับการเปิดเผยข้อมูล เพื่อให้ผู้ลงทุนสามารถเปรียบเทียบข้อมูลบริษัทได้ง่าย ตลอดจนมีการปฏิรูปกฎหมายและบรรษัทภิบาลเพื่อเพิ่มความคุ้มครองแก่ผู้ถือหุ้นส่วนน้อย ขณะที่ฝั่งอุปสงค์ เกาหลีใต้ใช้บัญชี ISA (Individual Savings Accounts) เพื่อส่งเสริมการลงทุนระยะยาว พร้อมผลักดันบทบาทของผู้ลงทุนสถาบันบนหลัก Stewardship เช่นเดียวกับญี่ปุ่น แต่มีลักษณะเชิงรุกมากกว่า ในด้านการเชื่อมการลงทุนของสถาบันเข้ากับเป้าหมายการยกระดับมูลค่าของตลาดโดยตรง

อีกทั้งเกาหลีใต้ยังเตรียมออกบัญชีลงทุนพิเศษ (Reshoring Investment Accounts: RIAs) เพื่อจูงใจให้ผู้ลงทุนรายย่อยขายหุ้นต่างประเทศ แปลงเป็นเงินกลับเข้าประเทศ แล้วนำมาลงทุนระยะยาวในหุ้นเกาหลี หากถือการลงทุนตามเงื่อนไขที่กำหนด เช่น อย่างน้อย 1 ปี ก็จะได้รับสิทธิยกเว้นภาษีกำไรจากการขายหุ้นต่างประเทศภายใต้เงื่อนไขและเพดานที่กำหนด

สิ่งที่น่าสนใจของเกาหลีใต้ คือ การฟื้นของตลาดหุ้นถูกออกแบบให้ปฏิรูปหลายด้านพร้อมกัน ไม่ว่าจะเป็นการยกระดับมูลค่าบริษัท การเสริมความคุ้มครองผู้ถือหุ้น และการปรับปรุงคุณภาพของกลไกตลาดโดยรวมให้มีประสิทธิภาพและความน่าเชื่อถือ

สิงคโปร์ : ฟื้นตลาดผ่านการแข่งขันเชิงโครงสร้างและการเพิ่มสภาพคล่อง

สิงคโปร์มีจุดเน้นต่างออกไป โดยให้น้ำหนักกับการเพิ่มความสามารถในการแข่งขันของตลาดทุนในฐานะศูนย์กลางการเงินระหว่างประเทศ มาตรการสำคัญจึงกระจายไปในส่วนการให้สิทธิประโยชน์ทางภาษีเพื่อดึงดูดบริษัทเข้ามาจดทะเบียนใหม่ การปรับสู่ระบบที่เน้นการเปิดเผยข้อมูล (disclosure-based regime)

รวมถึงการลดระยะเวลา IPO การรวมศูนย์พิจารณาอนุมัติ IPO ไว้ที่ RegCo (Singapore Exchange Regulation Company) การสนับสนุนบริษัทช่วงเติบโต และการส่งเสริมให้บริษัทจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์มากกว่าหนึ่งแห่งพร้อมกัน (dual listing) เพื่อเชื่อมตลาดสิงคโปร์กับต่างประเทศ

ในด้านอุปสงค์ สิงคโปร์มีกองทุนสนับสนุนสภาพคล่องและการลงทุนในหุ้นสิงคโปร์ เช่น EQDP รวมถึงมาตรการจูงใจผู้จัดการกองทุนและ Family Office ซึ่งให้บริการการบริหารจัดการสำหรับธุรกิจครอบครัว ให้เข้ามามีบทบาทสร้างสภาพคล่องในหุ้นสิงคโปร์

ขณะเดียวกันยังเดินหน้าปรับปรุงโครงสร้างตลาดรอง เช่น หน่วยการซื้อขาย (Board Lot), ผู้ดูแลสภาพคล่อง และมาตรการเพิ่มสภาพคล่องอื่นๆ เพื่อให้ตลาดน่าสนใจ ทั้งต่อผู้ออกหลักทรัพย์และผู้ลงทุน แนวทางของสิงคโปร์จึงสะท้อนการมองตลาดหุ้นเป็น “แพลตฟอร์มแข่งขันระดับภูมิภาค” ที่ต้องลดอุปสรรคให้มากที่สุด ตั้งแต่ขั้นตอนการเข้าตลาด การระดมทุน และการซื้อขายหลังเข้าจดทะเบียน 

ดังนั้น เมื่อมองภาพรวมจะเห็นว่า ญี่ปุ่นเน้นวินัยตลาด เกาหลีใต้เน้นปฏิรูปความเชื่อมั่น และสิงคโปร์มุ่งทำให้ตลาด “ใช้ง่าย คล่องตัว และแข่งขันได้”

ไทย : ยกระดับทั้งคุณภาพ-ความเชื่อมั่น-โครงสร้างตลาด

สำหรับไทย แนวทางที่ดำเนินการอยู่สะท้อนความพยายามยกระดับตลาดทุนในหลายมิติพร้อมกัน ทั้งการเพิ่มคุณภาพบริษัทจดทะเบียน การส่งเสริมการระดมทุนใหม่ การสร้างผู้ลงทุนระยะยาว และการปรับโครงสร้างตลาดให้มีประสิทธิภาพมากขึ้น

โดยฝั่งอุปทานมีมาตรการสำคัญ เช่น การผลักดัน Corporate Value-up และ JUMP+ การยกระดับการเปิดเผยข้อมูลผ่านเครื่องมืออย่าง Interim MD&A และการส่งเสริมให้ตลาดรองรับบริษัทขนาดเล็กหรือธุรกิจใหม่ได้ดีขึ้น รวมถึงความพยายามเชื่อมโยงนโยบายส่งเสริมการลงทุนของภาครัฐกับตลาดทุนผ่านแนวคิดอย่าง BOI to IPO หรือการดึงดูดบริษัทในอุตสาหกรรมเป้าหมาย (New Economy) เข้าสู่ตลาด

ส่วนฝั่งอุปสงค์ มีการผลักดันผ่านกองทุนวายุภักษ์ กองทุนลดหย่อนภาษีและกองทุนที่เชื่อมโยงกับคุณภาพบริษัท เช่น Thai ESG และ Thai ESGX ตลอดจนการพิจารณาขยายฐานผู้ลงทุนระยะยาวผ่านการมีบัญชี TISA ขณะเดียวกัน ยังเริ่มให้น้ำหนักกับประเด็นสำคัญอย่าง Open Investment Data และการยกระดับความรู้ทางการเงิน ซึ่งจะเป็นโครงสร้างพื้นฐานสำคัญต่อการขยายฐานผู้ลงทุนในระยะยาว

ในมิติยกระดับความเชื่อมั่น ไทยยังให้ความสำคัญกับการยกระดับผู้ประกอบวิชาชีพในตลาดทุน (Gatekeepers) การใช้ AI และเทคโนโลยีเพื่อเพิ่มประสิทธิภาพการกำกับดูแล ตลอดจนการทบทวน market microstructure เช่น หน่วยการเปลี่ยนแปลงราคาขั้นต่ำ (Tick Size), Board Lot, ผู้ดูแลสภาพคล่อง และการพัฒนาตลาดทุนดิจิทัล ซึ่งทั้งหมดล้วนเชื่อมโยงกับการทำให้ตลาดทุนไทยมีความน่าเชื่อถือและความคล่องตัวมากขึ้น

ถอดบทเรียนฟื้นระบบนิเวศใหม่

จากประสบการณ์ทั้ง 4 ประเทศ จะเห็นได้ชัดว่า ไม่มีประเทศใดอาศัยมาตรการเดี่ยวแล้วทำให้ตลาดหุ้นฟื้นตัวได้อย่างยั่งยืน โดยการฟื้นตลาดหุ้นต้องทำงานร่วมกัน 3 มิติ 

• มิติแรก ยกระดับคุณภาพของ Supply ไม่ว่าจะเป็นการผลักดันให้บริษัทใช้ทุนอย่างมีประสิทธิภาพ เปิดเผยข้อมูลอย่างโปร่งใส หรือเพิ่มแรงจูงใจให้บริษัทคุณภาพเข้าตลาด
• มิติที่สอง สร้าง Demand ที่มีคุณภาพและระยะยาว ผ่านบัญชีลงทุนพิเศษ สิทธิประโยชน์ทางภาษี กองทุนระยะยาว หรือการผลักบทบาทผู้ลงทุนสถาบันให้เป็นผู้ลงทุนเชิง Stewardship มากขึ้น
• มิติที่สาม ปรับโครงสร้างตลาดและกฎเกณฑ์ให้เอื้อต่อการแข่งขันและความเชื่อมั่น เช่น การลดปสรรค(friction) ของ IPO การเพิ่มสภาพคล่อง การคุ้มครองผู้ถือหุ้นส่วนน้อย การพัฒนาโครงสร้างตลาด (Market Microstructure) และการใช้เทคโนโลยีเพิ่มประสิทธิภาพการกำกับดูแล

สำหรับการ “ฟื้นตลาดให้ได้” ของไทยในระยะต่อไป ต้องเดินหน้าควบคู่กันทั้งการสร้างมูลค่า (Value) การเสริมความเชื่อมั่น (Trust) และการขยายการเข้าถึง (Access) พร้อมอาศัยความร่วมมือจากผู้มีส่วนเกี่ยวข้องทุกภาคส่วน (Stakeholders) เพื่อให้การปฏิรูปเกิดผลอย่างเป็นรูปธรรม

โดยไทยได้จัดตั้งคณะทำงานเพื่อพิจารณามาตรการปฏิรูปตลาดทุนไทย (Taskforce) และออก “ชุดมาตรการสร้างเสน่ห์ตลาดหุ้นไทย” โดยโจทย์สำคัญคือการทำให้มาตรการต่างๆ ทำงานเชื่อมกันอย่างเป็นระบบมากขึ้นทั้งฝั่ง supply และ demand ที่ต้องทำให้บริษัทคุณภาพอยากเข้าตลาดและยกระดับมูลค่าตนเอง ขณะที่ต้องช่วยดึงเงินลงทุนระยะยาวเข้าสู่ตลาดอย่างต่อเนื่อง และมาตรการเชิงโครงสร้างต้องทำให้ตลาดมีความน่าเชื่อถือ โปร่งใส และมีสภาพคล่องเพียงพอ

กล่าวอีกนัยหนึ่ง การฟื้นตลาดหุ้นไทย (Revitalize) ต้องไม่ใช่การ “กระตุ้น” ในระยะสั้น แต่เป็นการ “ออกแบบตลาดทุนไทยรอบใหม่” ให้สามารถสร้างมูลค่า ระดมทุน และรองรับเศรษฐกิจยุคใหม่ได้พร้อมกัน หากทำได้สำเร็จ ตลาดทุนไทยจะไม่ได้เป็นเพียงพื้นที่ซื้อขายหลักทรัพย์ แต่จะกลับมาเป็นกลไกสำคัญของการเติบโตทางเศรษฐกิจในระยะยาวอย่างยั่งยืนต่อไป